Velkommen til mandagsmøtet. Vi har litt av hvert på agendaen her. Norges Bank denne uken, Fed forrige uke. Og så tenkte vi å si noe om utfallsrommet for renter. Nå skjer det for oss mye, og man kan argumentere på at det begynner å bli ganske stort, egentlig. Men først, Kjetil, vi har vel kanskje tvilt oss frem til en renteøkning denne uken fra Norges Bank. Ja, vi er veldig usikre, men vi lander på det at vi tror det blir renteøkning, men vi har jo ikke noe høy confidence på det. Men det vi sier er at hvis de ikke hever nå, så tror vi at de hever i november. Sånn som vi vurderer det, så er renteutsiktene i sum nok så uendret siden juni, selv om vi har fått litt lavere inflasjon, og selv om krona er litt sterkere enn ventet. Og det handler om de globale forhånden, oljepris og Fed og ECB og det grannet der. Inflasjonen er litt lavere, men strengt til at det ikke er lav nok? Nei, det er det som er da. Det var jo veldig mye spekulasjoner i sommer når den var så lav som den var, om kom dette til å komme opp igjen. De gjorde jo delvis det, men det ligger jo lavere enn Norges Bank, det er helt riktig det. Sånn som vi vurderer det, så kom vi til å due rundt 3%, og det er jo et par-tre tider eller under det Norges Bank har lagt til grunn. Så isolert sett så kunne det trekke retning av at man avventet situasjonen og holdt litt igjen og nedjøserte rentebanen. Men det er som Ida sa i august, at det er hyggelig det at inflasjonen er litt lavere, den er fortsatt for høy, og det er sånn at det er ikke sikkert, eller det er for tidlig, sa han da, å konkludere med at inflasjonsutsiktene er vesentlig endret. Og det tror jeg er viktig, fordi det har jo skjedd noe mer siden da. Vi har fått et ganske kraftig løft i oljeprisen. Sjekk av nå i dag, det er vel 23% eller noe høyere enn det Norges Bank lagt til grunn. Og det vil gi implikasjoner for norsk inflasjon også senere, selv om da krona har styrket seg litt, men det er jo fordi oljeprisene er høyere. Norges Bank har gjort en analyse, sånn hva er virkningen av høyere oljepris på inflasjon? Da har de analysert et sjokk på 10% opp på oljeprisen. Du ser litt annet til høyere der. Og så har de sett da hvordan slår det ut på kronekurs, nederst til høyre, cirka en halv prosent, så det vi har nå er 23% og litt over 1% sterkere kurs. Så det er det sjokket vi sitter og ser på nå, bare litt over dobbelt så stort som det de har analysert her. Og da illustrerer de det at da vil KPI gå opp med et par tiderer etter et års tid, ser vi opp til høyre, bensinpriser, diesel og den type ting. Så tar det litt lengre tid før KPI-A øker. men også der er det nesten et par tiderer etter et par år. Så etter ett år, da, siden det går opp en tiderer på 10%, så blir det et par tiderer med 20% og oljeprisen litt over 20% og over. Så du kan på mange måter si at ja, du starter to-tre tiderer lavere enn du trodde, men så får du en impuls som er et par tiderer høyere, lenger der ute, sånn at kanskje inflasjonsutsiktene ikke er spesielt mye lavere enn de var i juni. Så det er det ene som gjør at vi tror rentebanen blir ganske uundret. Og det andre er delvis som en konsekvens av høyere energipriser, er jo det som skjer på det internasjonale rentemarkedet. Ja, må ta det først også, det er jo ikke bare oljepris. Dieselpriser har jo økt mye mer enn oljepris. raffineringskapasiteten i verden er jo helt latterlig dårlig. Så dieselprisene nå tilsvarer en oljepris på rundt 200 dollar fattet. Og så er det en generell videreoppgang i råvarepriser også, som vil gi impulser, kostnadsimpulser, prisimpulser også inn til norsk økonomi. Dette er jo en vesentlig grunn til at sentralbankene rundt oss har reagert. Og der har det vært et kraftig skift opp på forventningene. Fed satt jo opp i forrige uke, vi skal snakke mer om det senere. ECB har satt opp renten to ganger nå. Og det er forventningene at de skal trøkke renta videre opp. Og markedets forventninger at renter blant våre handelspartner er løftet seg med, jeg har sjekket nå i dag, 66 punkter på det meste. Og det er en sjeldent stort løft. Og det er jo sånn at hvis Norges Bank sitter i ro og bare ser på det, så vil jo det fort kunne få innvirkning på kronekursen. Så jeg sier ikke at de må følge på, men det kan i hvert fall fort bli oppfattet som at vi står litt ut da, hvis Norges Bank nå oppfattes som softe, står i ro og sier at vi skal ikke heve renten videre. Så det er for noen Norges Bank må ta inn over seg da. Så summa summarum da, så lander vi på en trent samme rentbane, og det kunne til og med ha argumentert for at rentebanen skulle vært litt vannet opplegger ut. Men det må jo veies da med at du starter ut med litt lavere inflasjon i starten. Så vi er litt usikre, men vi er mer sikre på på en måte at det blir en renteheving. Om det ikke blir nå, så kommer den i november, for da tror vi at krona kommer til å svekke seg hvis det ikke hever noe. Noen vil sikkert si at arbeidsmarkedet er... Hva med krisen i norsk økonomi? Er ikke det en grunn god nok til å la være å sette opp... Ja, det er vel ikke helt krisen enda. Arbeidsligheten holder seg lav og stabil. Ja, rapportene fra regionalt nettverk, eller bedriftene der, indikerer at det er litt lettere å få tak i arbeidskraft, og at kapasitetsutnyttningene har kommet litt ned. Det ser vi i høyre bildet der. Men det er jo også helt i tråd med det Norges Bank hadde lagt i grunn. Og det er på en måte det Norges Bank har lagt opp til at må til for å få inflasjonen ned. Så jeg tror ikke Norges Bank er spesielt... Det er ikke redd av det regionale nettverket, eller det som skjer i realøkonomien nå. Og det er jo noen deler av økonomien som går dårlig. Hva kan vi ha med det, Olohåkon? Hvis du ser på høyre siden der, produksjonsvekst neste kvartal. Det er særlig oljeindustrien som nå er over haven, og nå trekker ned. Bygganlegg, lyseblått. Det er jo fortsatt vekst der. Det var et oppslag i DN for litt siden om Veidekke, Skanska og AF-gruppen, som spørte om det du sa. Krise. Hvilken krise? De så ingen krise. De hadde det beste resultatet noen gang. Og ikke på boligbyggingen, de går bra, men på alt annet. Om det er skippstunnel i sted, eller skoler som skal bygges, eller veier, eller hva det er. Og så ser vi også på det som heter Commodity Trade, som handler om husholdningenes konsum, Service Provision, den grønne. Der er det ganske god vekst, og vekstutsiktene nå er konsistent med en vekst i norsk økonomi, om lag på trendvekst, og dermed uendret ledighet. Så det er litt stretch å si at det er kris i norsk økonomi, men at det er et par sektorer som går litt dårligere enn vanlig. Det er riktig. Og så er det vel, du var jo inne på det, at hvis de ikke setter opp noe, så får vi svakere kroner antakeligvis. Og den der følelsen vi sitter med fra andre sentralbanker her, og prisingen som du var inne på også, det prises jo inn i hvert fall, det er vel nå litt over to til, fra både SøB og Fed. Fed priser vel ikke inn tre økninger til, ja, det er kanskje det SøB også. Så det å nå skulle indikere at bare kanskje muligens igjen til, og ingen denne gangen, det kan jo virke litt veikt da, kanskje. Ja, i hvert fall i forhold til markedsprisingen nå, fordi i Norge også prises det inn halvaren renteøkning, tror jeg. Så hvis de kommer vesentynere, så får du seg en karamell med kroner. Så det er en effekt da, som jeg tror kommer til å bli gjeldende hvis de ikke hever noe, som gjør at de kommer til å heve senere. Så er det, det prøgnosen vi har, at vi kommer til å duve på 3% inflasjon utover året her, og det vil jo da i så fall si at vi ikke har beveget oss en tøddel siden sommeren 2024. Altså, det kommer ingen vei. Så jeg tror de er såpass opptatt av å få inflasjonen i, og når vi ser det som skjer internasjonalt nå, med alle de impulsene som kommer til å komme oss inn i norsk økonomi, så er det utopi å tro at inflasjonen i Norge skal ramle ned mot 2% veldig fort her. Deler av de renteforventningene rundt oss kommer jo fra USA selvfølgelig, og der fikk vi kanskje bekreftet det bildet forrige uke, da Fed satt opp renten. Men fra det møtet så kom det egentlig flere meldinger som var verdt å plukke med seg, Kirsti. Ja, det stemmer. På onsdag så hadde vi jo sentralbankmøte i USA, så først startet meg her hvordan markedet priset sannsynligheten for en renteøkning frem mot møte. Prisingen den steg ganske evnt gjennom august og september, drevet blant annet av en veldig haukete tale fra Warsh i Jackson Hole, men også det at da kjerninflasjonen kom inn sterkere enn ventet. Og rett på møtet så var jo priset markedet inn en heving med 90% sannsynlighet, så det var veldig forventet. Og det var også det som skjedde. Fed hevet renten opp til da intervallet 3,75 til 4%. Og så er det sånn at fire ganger i året så får vi i tillegg til renteavgjørelsen og presskonferansen også da oppdaterte dotplots, og da markerer hver av de 18 møtedeltakerne hvor de mener styringsrenten vil ligge ved utgangen av hvert av de nærmeste årene. Og da får vi en sånn medianedott som er de dere ser her. De sorte er da de nye medianedottene og de blå er de fra møte fra juni. Så for 2026 så ligger jo da medianen på ca. 4,1%. Og her ligger den også da ved utgangen av 2027. Og det tilsier jo da en tilheving fra Fed. Og hvis vi ser til sammenligning på de dottene fra juni så er jo anslag justert en del opp. Det kanskje mest interessante her er jo at det rentekuttet som var forventet her neste år, det er nå ikke der i det hele tatt. Så hvis vi bare ser kjapt på hvordan medlemmene fordeler seg så er det jo da fire av medlemmene som ser for seg to ytterligere renteøkninger innen utgangen av året, mens 12 ser for seg en ytterligere økning som er også der medianen havner. Og så de to resterende ser for seg at renten holder seg uendret. Og det betyr jo da at det er ingen i komiteen som ser for seg at man skal kutte renten fremover. Så litt over til hvorfor de valgte å heve renten. Et godt sted å se på det er i det vi kaller Summary of Economic Projections. Her har da Fed-medlemmene oppjustert egentlig synet på økonomien. så hvis vi ser på BNP-veksten i 2026 så er anslaget løftet fra 2,2 til 2,3 prosent. Samtidig så er prognosen for arbeidsledighet den er da justert ned fra 4,3 prosent til 4,1. Og utviktene da for inflasjon som vi ser her de er også justert opp. Så alt i alt så er jo bildet da en økonomi som fortsatt vokser ganske godt. Det er et arbeidsmarked som vurderes som veldig sterkt. Og samtidig så er du et høyere inflasjonspress og det gir jo mindre behov for at de ønsker å stimulere økonomien og et større behov for egentlig da en strammere pengepolitikk. Og det kan vi også se på gjennom denne risikovurderingen til Høyre. Fordi det er sånn at medlemmene de blir spurt om de ser en risiko for utviklingen blir høyere enn de har lagt i grunn. Blant annet da for inflasjon og for arbeidsledighet. Og det som er ganske interessant nå det er at det er ingen av medlemmene som ser noen oppsiderisiko på arbeidsledigheten mens 15 av medlemmene ser oppsiderisiko på kjerneinflasjonen. Og da er det ganske tydelig at det er nå inflasjonssiden av mandatet de er bekymret for. Og det er litt i kontrast til hvordan det var tidligere da det var bekymring på begge sider av mandatet. Warsh var så ganske tydelig på et par ting i presskonferansen jeg tenkte å gå kjapt gjennom. Han sier at American economy appears to be strengthening and is resilient. Productivity growth is strong. Capital investment robust. Så det innebygger jo egentlig dette vi nettopp så i prognosen. De ser en økonomi med god aktivitet og det er sterk investering. Han sier også at han ville vært hard pressed to describe broad financial conditions as restrictive. Så det støtter jo også det argumentet med at pengepolitikken kan jo fortsatt trammes mer til. Videre så sier han at the US is running at more or less full employment og at the predominant focus is on the inflation side of the mandate. Så hovedfokuset er på inflasjon på arbeidsmarkedet. Og så sier han også til slutt at price pressures are evident across most advanced economies. Så det er jo litt interessant for han peker jo på at det prispresset ikke bare er et amerikansk fenomen men noe man ser flere steder litt som Kjetil var innom nå også. Og så til slutt tenkte jeg at vi kjapt kan se på estimatet for den langsiktige styringsrenten. Det kan vi jo litt tenke på som hva er Feds anslag på det nøytrale rentenivået. Altså om trendt hvor skal renten ligge når pengepolitikken verken stimulerer eller bremser økonomien. Og det estimatet der det blir løftet til 3,25 prosent. og det er da det høyeste nivået siden egentlig starten av da 2016. Og det indikerer jo da at Fed-medlemmene ser for seg et litt høyere nøytralt rentenivå enn man har gjort på ganske lenge. Så ja, prognosen vår var jo at Fed skulle heve renten på dette møtet. Vi forventer da en ytterligere renteøkning i år og så en i første del av eller en i første kvartal av 727. Og så er det jo interessant nå at markedet har beveget seg over vår prognose. Vi hadde jo tidligere et marked som var litt under oss men nå priset det jo inn da som må løke med inn på litt i overkant av tre hevinger fremover fra markedet. Og det greia der det at vi nå har en lavere prognose enn markedet det er jo forstått tatt noen ganger men vi har ofte ligget litt høyere enn markedet. Og nå baler vi litt med hva vi skal mene egentlig fordi klart det kan godt tenkes at markedet er for rett altså at man setter opp renten såpass mye. Det skal kanskje medges at noe av den prisingen skyldes høye oljepriser og det kan jo også tenkes at det kommer ned igjen hvem vet på en måte. Det skjedde jo i våres så det kan alltid skje på nytt. Men når det er sagt de rentene vi ser på nå ta for eksempel en flytende amerikanske renten er ikke spesielt høy egentlig. En ting var noe man kan alltid sammenligne med den nøytrale renten som Fed snakker om men forholdene i amerikansk økonomi tilsier jo ikke nøytral rente. Vi har alt for høy inflasjon og til og med litt lav ledighet til det. En måte å illustrere det på er disse Taylor-modellene som vi har forsvaret vært innom noen ganger før. Men Kevin Walsh skrev jo eller sa jo som Kirsten var inne på at han ville vært hard pressed to describe broad financial conditions as restrictive. Og det mener han nok mer enn bare renten. Men hvis vi kun ser på styringsrenten så har vi den røde streken her som er en sånn Taylor-modell. Inn i den så går et nøytral rentestimat på 3,7. Og så går det av inflasjon og arbeidsledighet og også langsiktige nivåer altså langsiktige nøytrale nivåer for det. For ledighet så ligger vel en rundt 4-4 tror jeg og for inflasjon så er det jo to da som er inflasjonsmålet og naturlige årsaker. Ja, så ser vi jo at i graftet høyre her så ser vi den røde streken forskjellen mellom faktisk rente og denne Taylor-modellen. Og da ser vi jo at det egentlig er nok så sjeldent at den er over null. Det ville være en innvending mot å si at nå nå kommer det til å komme men på den andre siden de gangene det har skjedd altså ta for eksempel 80-tallet så var det jo nettopp for å få kontroll på for høy inflasjon. Det samme var det på 90-tallet der slitten av eller midten av 90-tallet. så mente man også at inflasjonen var noe høy og satte renten opp og fikk inflasjonen ned. Siden da har vi jo ikke hatt noe særlig inflasjonsproblem egentlig i alle fall ikke på den siden her da har på en måte problemet heller vært at inflasjonen har vært litt for lav. Og den der perioden fra 2008 og fremover hvor det også var det strapp pengepolitikk da handlet jo egentlig mer om at man skulle ønske seg en veldig negativ rente men ikke fikk det fordi ledigheten var himmelhøy. Så da drev man jo med QA i stedet så det er nok en litt sånn utilsiktet stram pengepolitikk kanskje. Akkurat nå så er vi på minus to da så er renta litt på den lave siden av hva den burde være. Litt på den lave siden av hva den normalt sett er også. Selv gjennom de periodene med liksom lav inflasjon så er dette her et sånn høvd til å stort avvik. Kan man godt si at vel men det var jo mye høyere sånn Taylor-regelrente tilbake her i 2021-2022 enn det man faktisk satte renten til. Samme i Alt og Norges Bank for øvrigt. Og det er jo en innvending mot å anta nå at Fed skal gå helt opp til den regelen. Jeg er jo slett ikke sikre at de gjør det. Da skulle de tilfellet vært på 5,5 prosent. Så det er da er tilfellet ganske langt igjen. men det kan jo også hende at vi nå etter hvert nå begynner å gline over oss at vi må egentlig ta ganske hardt i for å få kontroll på inflasjonen. Men man har jo ikke hatt det nå da på ja det er vel 66 måneder eller noe sånt nå. Kevin Moore snakket vel om 65 måneder i august for her inflasjon og at vi har en jobb å gjøre. Og det det har man jo. Og dette her begynner etter hvert å tegne et bilde av et ganske stort utfallsrom for renter. For eksempel hvis vi begynner å snakke om renter på 5-6-tallet igjen da for USAs en del hvis det skulle finne på å skje så er det jo nærligere å tenke at vi har noe å si for Norge også. Vi ser for eksempel da norske rentebaner trekkes kraftig opp av renter ut den gangen her. Vi har jo noen ganger argumentert for at utfallsrommet for renter bør ses med et slags nøytralt nivå eller langsiktig rentenivå på rundt regnet 4 kanskje 4 her har vi brukt 4-20 for NIMO da. Det er selvfølgelig ikke ikke spesielt eksakt vitenskap for å si det forsiktig. Men da ser vi også at vi har tegnet et utfallsrom rundt det basert på historiske svingninger i rentenivået. Og da ser man at forholdsvis lite sannsynlig men det er mellom 1 og 7 prosent hvordan man kanskje kunne ta høyde for. Mer sannsynlig kanskje det er mellom 2,5 og 6 eller noe sånt nå. Det er grå feltet der. Med 85 prosent sannsynlig så skal vi ligge inn i der. Og jeg synes vel egentlig det vi ser nå begynner å begynner som å ligne på noe som hvor det er ganske lett å se for seg at renta blir ganske høy. Men siden den er så høy så er det åpenbart nok så lett å se for seg at den kan bli lavig nå. Og det gjør egentlig at det utfallsrommet her altså ytterkanten av det er det kanskje lettere å sannsynliggjøre enn før. Og det finnes mange tankerekker selvfølgelig som tar det både høy og lav rente men vi skal prøve med to scenarier som jeg synes er forekostlig greie å ha med å gjøre. La oss se på Norges Bank sin egen prognose. Det er nå den mørkeblå prikkete i begge disse grafene. Norges Bank ser jo for seg at ikke akkurat i år da men neste år og utover 28 og 29 så skal vi delt til 2% til inflasjon og så må vi innom ca. 2,4% ledighet for å få til det og i 2029 så skal den være 2,3%. Det er jo litt høyere inflasjon enn det Norges Bank tradisjonelt sett har sett på som likevektsledighet altså da skal vi ha en viss nedtur i økonomien. Og det er jo langt fra å tenke at vi kommer dit egentlig. Det kan jo finne seg det de setter jo opp renten og vi skal jo sikkert møte på noen motvinner her det er jo det som er planen. men man kan også se for seg at inflasjonen ikke kommer ned. Det skulle være ganske enkelt å se for seg egentlig. Og la oss si den lande på 3,5 som ikke ville vært spesielt rart altså den har vært innom det her for ikke så lenge siden. La oss si at den bare forblir det 3,5%. La oss også si at ledigheten faller. Jeg vet at det ikke er sånn det ser ut akkurat nå men la oss si den kommer tilbake til å si 1,8%. Det er ikke å ta i. Dette er ikke noe ekstremt scenario. Hva ville da i tilfelle skjedde? Hvis vi dytter dette her inn i en lignende Taylor-modell litt sånn som vi hadde for USA. Ja, da ser vi bildet her. Taylor-regelen med Norges Bank sine egne anslag er nå den lyseblå. Den ligger jo lavere enn rentebanen. Det er det nok en grunn til. Norges Bank har jo tenkt at vi må ha en stram pengpolitikk. selv med deres rammeverk så blir renten høyere enn det. Det er også et godt stykke der ute. Det er nok litt sånn som de ønsker at det skal være akkurat nå. I dette scenariet vi tegnet la oss si at ledigheten blir lav og inflasjonen blir noen grunnig høy så kommer vi til den grønne streken der. Nå har jeg fortsatt brukt 3% som neutral rente. Det er altså Norges Bank sitt eget anslag for den neutral renten. Og det lander vi på 15,2% med dette scenariet. Men nå begynner det å bli ganske mange år da med høy inflasjon og store forsøk på å få gjort noe med og ideer om at neutral renten bare er 3%. Det kan jo hende at det etter hvert endrer den. Og det kan også tenkes at at vårt estimat på 4% etter hvert begynner å skli inn hos Norges Bank også. Nå skulle det skje altså la oss si at den neutrale renten ikke er 3% men 4%. Ja, da får vi det estimatet der. Naturlig nok da 1% poeng høyere. Og da ser vi egentlig at selv ikke uten spesielt utrerte økonomiske utviklinger så kan man egentlig si at en rente et sted mellom 2,7% og 6,2% er fullt mulig å sannsynliggjøre. Jeg vil nok holde til en liten knapp eller retning oppover fra den mørkeblå og den nedover fordi vi vi synes det ser vanskelig ut å komme i mål med pengeplotikken med så lav rente. Og de 2,7% virker akkurat nå i hvert fall nok så usannsynlig. Men jeg tror ikke man skal utelukke det heller. Dette argumenterer jo for at kunder med renteeksponering ikke bør sitte alt for trygt i botten. Det kan godt tenkes at de får høyere renter vesentlig høyere enn det også vi ser for oss enn det vi har i våre pronoser og ikke minst enn det Norges Bank har og egentlig enn det markedet priser inn. Og så er det verdt å påpeke også at for kunder som vil kunne møte på problemer knyttet til markedsfordier i rentesikringer så kan det kanskje være smart å se på løsninger som mitigerer det. Vi har vært gjennom litt bruk av opsjoner før. Et ganske godt eksempel er å kjøpe retten til å gå ut av sikringsforretninger. Og det er kanskje mer aktuelt enn noen gang når man begynner å se på hvor mange forskjellige utfall som egentlig ligger her og kanskje hvor sannsynlig ytterpunktene har blitt den siste tiden. Det var det vi hadde lyst til å si. Ta gjerne spørsmål hvis det finnes noen. Har vi jo tid til å lov. Nei. Da takker vi for oss og ses igjen om en uke. Ha det godt.