Velkommen til månedsmøtet. Vi har litt forskjellige temaer i dag. Vi tenkte vi skulle snakke litt om inflasjonstallet fra forrige uke. Også i lyset av Norges Bankmøte om ikke så alt for lenge. Også en god del tanker om kronekurs, samt noen tanker om svenske kroner. Så begynner det å bli litt interessant. Også tenkte vi å kommentere forrige ukes amerikanske inflasjonstall. Ikke minst har sett opp mot Fedmøte denne uken. Men Sara, vi begynner i Norge. Inflasjonstallene i forrige uke er jo høyere enn forrige gang. Litt lavere enn Norges Bank forventet. Men fortsatt for høyere. Ja, inflasjonen i Norge er jo fortsatt for høy. Som du var inne på, inflasjonen. Altså da vi ser på kjern i inflasjonen i Norge. for august kom inn litt lavere enn det Norges Bank forventet. Samtidig så ser man jo at prognosebommen til Norges Bank har blitt noe mindre. Man ser at kjerneinflasjonen i juni og juli kom inn langt lavere enn Norges Bank forventet. Men så tok kjerneinflasjonen seg litt opp i august til 3 prosent. Som er så vidt lavere enn Norges Bank til prognose på 3,3 prosent. Men når det er sagt, så er det jo ikke gitt at Norges Bank av den grunn vil vesentlig endre deres oppfatning av inflasjonspress og inflasjonsutsiktene i Norge. Når vi ser på andre indikatorer på underliggende prisvekst i Norge som trimmet snitt og vektet median, som er illustrert på figuren til høyre her, så er alle disse indikatorene over 3 prosent. Så vektet snitt for eksempel, eller trimmet median, viser da prisveksten når vi da tar bort varer som har steget mest i pris og varer som har steget minst. Så det er jo en indikasjon på det underliggende prispresset, Ole Håkon, og det er jo fortsatt alt for høyt i Norge. Så er jo vi interessert i kronekurs uansett, for så vidt. Kronekursen har nå styrket seg en god del siden møtet i Norges Bank forrige gang. Men hvordan tror du de tenker om det nå? Det stemmer, Ole Håkon. Vi ser jo at kronek har blitt sterkere siden Norges Bank sitt rentemøte i juni. Her ser man prognosen Norges Bank la til grunn på I44 på figuren til venstre her. Så ser vi at kronek er jo nå om lag 2 prosent sterkere enn det Norges Bank har lagt til grunn. Men det er ikke helt rett frem hvordan Norges Bank tolker denne kronestyrkningen, og hvordan dette vil påvirke den nye rentebanen. For årsaken til kronestyrkningen vil være veldig viktig for hva Norges Bank tenker fremover. Som dere ser på figuren til fangere, så er jo en god del av kronestyrkningen de siste månedene blant annet revet av oppgang i oljepris som har styrket krona. Og av den grunn så kan det være at ikke den kronestyrkningen er noe som nødvendigvis vil vektlegges så fryktelig tungt i Norges Bank sitt renteregnskap, nettopp fordi at en høyere oljepris isolert sett vil jo trykket renteregnskapet opp, mens en sterkere krone vil jo isolert sett trykket renteregnskapet ned. Og i den forbindelse så er det en analyse som Norges Bank publiserte nå i våres, som er veldig relevant og egentlig veldig interessant. Med tanke på hvordan Norges Bank vil vurdere inflasjonsutsiktene gitt denne oppgangen, vi har sett både i olje- og gassprisen i det siste. Og jeg tenkte å bruke bittelitt tid på den analysen, fordi den er veldig interessant. Da viser Norges Bank hva som vil skje med kronekurs og med inflasjon ved et oljeprissjokk på 10 prosent. Og det denne analysen illustrerer, det er at dersom oljeprisen stiger med 10 prosent, som vist her, jo da vil kronen styrkes med cirka 1 prosent. Og det er jo for så vidt den sammenhengen som vi har sett så langt i år, hvor når oljeprisen har steget om lag 100 prosent, så har krone styrket seg om lag 10 prosent i samme periode. Så den sammenhengen holder seg veldig godt. Og så kan man jo påstå at sterkere kroner skal bidra med å dempe prispresse i Norge, og prisveksten på mellomlang sikt. Men det analysen her peker på er jo at til tross for en sterkere krone, som et resultat av økt oljepris, så vil likevel den isolerte effekten på totalinflasjonen være positiv. Og samme gjelder også for kjerneinflasjonen. Så det Norges Bank illustrerer her, det er jo at etter 36 måneder, som er en ganske lang tid, så er den isolerte effekten på totalinflasjonen 0,5 prosentpoeng. Og etter 24 måneder på kjerneinflasjonen, så er den isolerte effekten 0,2 prosentpoeng. Og dette her er jo ved en illustrasjon på et prissjokk på 10 prosent oppgang i oljepris. Men si at man legger til grunn en 100 prosent oppgang, som vi egentlig har vært vittne til gjennom deler av våren, så betyr det jo at den isolerte effekten på både kjerneinflasjonen i Norge, og totalinflasjonen er langt mer enn det denne analysen her vil tilse. Og en aller siste ting jeg tenkte å ta med i forbindelse med denne analysen, det er jo at effekten ser ut til å være ganske langvarig. Mange tenker kanskje at når oljeprisen og gassprisen stiger, så er effekten på inflasjonen kortvarig. Men det viser altså ikke denne analysen. Det tar veldig lang tid, for dette sjokket dør ut. Og noe av svaret på hvorfor det tar så lang tid, kan man finne i disse underkomponentene av KPI, hvor vi her har alle de ulike kategoriene innenfor prisveksten i Norge, hvor Norges Bank ser på effekten av dette oljeprissjokket etter ett år illustrert i blått, to år illustrert i rødt, og fire år illustrert her i grønt. Og så har man her en usikkerhetsintervall med median som er illustrert som rundning i midten. Det som er litt interessant er at man ser at effekt på for eksempel transport, bolig, lys og brensel, den er ganske betydelig både på kort og på lang sikt. Men innenfor andre typer kategorier, som for eksempel mat, så er effekten mer sterk etter fire år. Og så kan man jo stille seg spørsmålstegn til hvorfor er effekten såpass sterk etter såpass lang tid. Og da kan man jo begynne å tenke på hvordan verdikjedene funker, og hvordan et oljeprissjokk faktisk påvirker globale verdikjeder på ulike vis. For eksempel en gassprisendring påvirker for eksempel gjødselproduksjon. Altså gjødsel i gjødselproduksjon, så er man jo avhengig av gass. Så hvis tilgangen på gass blir mer begrenset, så vil det påvirke gjødselproduksjon, som igjen påvirker produksjonen av ris og korn, som igjen påvirker matvareprisene ganske langt ned i løypa. En annen effekt vi har pratet om før er jo det at råolje brukes jo i raffinerier til å blant annet produsere plastikk, som igjen påvirker emballasjepris, det påvirker pris på bildeler og klær. Sånn at den effekten på inflasjonen kan være ganske langvarig, og den er positiv til tross for sterkere kroner, Ole Håkon. Så det var jo noe det vil få frem her. Bra. Apropos kronekurs. Nå har vi selvstert sterkere kroner med høyere oljepris, men hva tenker vi fremover da? Jo, vi tror jo at kroner har gått en del nå, og vi ser for oss en svakere krone de neste tre månedene, både når vi ser på dollar nok og euro nok. Hvis vi får rett i vår prognose på kroner, så betyr jo det at kronekursen faktisk vil havne på Norges Bank sin prognose om noen få måneder. Og i det tilfellet vil jo det også kunne bidra med å trekke renteregnskapet i Norges Bank opp etter hvert, og rettferdiggjøre en renteheving til i år. Så jeg tenkte å gå litt gjennom bakgrunnen for hvorfor vi ser for oss en litt svakere krone nå. Det aller første er at Norges Bank gjør jo kronetransaksjoner på vegne av staten. Og så langt i år har jo Norges Bank kjøpt kroner, som er illustrert her i Lyseblått. Men fra september av, altså denne måneden her, så vil Norges Bank begynne å stelle kroner. Og det er i såpass stor skala, hvis vi ser på den aggregerte endringen fra august til september, at det alene er nok til å svekke kronen. Så hvis vi ser på deltaden her, så er det jo snakk om nesten 20 milliarder kroner, som er faktisk en god del når vi ser på totale krone transaksjoner, og som vi har gått gjennom en god del ganger tidligere i år med dette totale flow-databildet, så ser kanskje 20 milliarder lite ut. Men faktisk så er 20 milliarder nok til å trekke kroner opp nesten 50 ører. Så det er jo en god del av hvis vi ser på denne relative skalaen her, på figuren til høyre, hvor man ser totale nettokronetransaksjoner i blatt, og så ser man euro nok i rødt, så er det nok til å faktisk svekke kronen en del av de neste to månedene over Låkon. Ikke sant? Det var jo det vi hadde om... Ja, altså, det her er jo effektene fra Norges Bank og kronekjøpene deres, men det er vel andre ting som preger kronekursen også? Ja, vi ser jo for eksempel at fundamentale forhold taler jo egentlig for en litt svakere krone fremover. Hvis vi ser på effekten av type rentedifferanse, oljepris, S&P, utvikling i obligasjonsverdier, så taler det egentlig for at krona skal bli litt svakere fremover i tid. Det man ser her er jo en utvikling i en modell i form av I44, og utviklingen i I44, som er altså en handelsvektet kronekursindeks. Så en høyere verdi tilsvarer jo en svakere krone, lavere verdi en sterkere krone, og modellen nå tilsvarer jo at krona faktisk kanskje er litt sterkere enn det fundamentale forholdet skal tilsi. Noe som kan også indikere at krona kan bli litt svakere de neste månedene. En annen poeng er jo at oljeprisen har jo steget en del i det siste, er jo nå på 106 dollar fate. Og det vi ofte har sett i perioder er jo at når oljeprisen bikker 90 dollar fate, så pleier det å være sånn terskel nivå for både obligasjonsmarkedet, men også aksjemarkedet, at verdiene begynner å falle. Så for aksjemarkedets del er det jo både fordi at renteforventninger stiger, og for obligasjonsmarkedet er det jo ofte fordi at høyere oljepris ofte trekker opp implicit inflasjonsforventninger, og derfor lange renter. Og dette er jo som regel veldig negativt for krona, når vi ser at plasseringsverdier i utlandet faller, nettopp fordi at norske liv- og pensjonsselskaper pleier jo som regel å luttet at vikre en god del av disse eiendelene. Så når verdiene faller, så pleier disse liv- og pensjonsselskapene i Norge å måtte selge kroner, og det er ofte negativt for krona da. Så poenget her er jo at skulle oljeprisen stiger videre, så blir jo ikke det nødvendigvis positivt for krona, det kan faktisk bli negativt for krona. Og skulle oljeprisen falle fra dagens nivå, jo det ville nok også vært negativt for krona. Så vi begynner å havne på et kaldet oljeprisnivå, som uavnsett da, kan bli kronene negativt fremover i tid og lokom. Bra. Så, ja, bare for sånn for pronosens skyld, Sara, vi har vel 11 kroner i pronosen om tre måneder, og så har vi 10,75 lenger ut, er ikke sånn, eller? Ja, vi har 11 på euro nok ut et år i år, og så har vi en prognos om at krona skal styrkes nå neste år, ned til 10,75 igjen. Ikke sant. Ja. Så har det jo akkurat vært valg i Sverige, interessant nok i seg selv, men valutakursen er jo i våre øyne kanskje enda mer interessant, og den har svekket seg litt. og vi så i forrige uke renteøkning fra ECB, og nå har ECB høyere rente enn Riksbanken har. Og ikke nok med det, de har også høyere, jeg synes større forskjell, renteforskjell, enn de noen ganger har hatt. Så det betyr til å snå. Ja, det er veldig viktig for utviklingen i svenske kroner. Man kan vel egentlig si at verdien av den svenske kroner avhenger kanskje i enda større grad av rentedifferanse til andre land enn det norske kroner gjør. Så når Riksbanken har en rente som er lavere enn ECB, hvor ECB har hevet renten i det siste, og denne differensen har kommet på pluss 0,75, noe som den egentlig aldri har vært siden før 2000-tallet, eller gjennom hele 2000-tallet, så setter jeg veldig mye press på den svenske kronen, som man ser i figuren til høyre her. Så det kan jo også sette press på Riksbanken etter hvert, til at de må heve renten mer, nettopp fordi at ECB hever renten, og det går ut over verdien av den svenske kronen. Men så kan man jo selvfølgelig også tenke på at inflasjonspress i Sverige er jo kanskje lavere enn i eurozonen, i hvert fall lavere enn i Norge. Man ser at kjerneinflasjonen er jo faktisk under 2%, som er inflasjonsmålet. Samtidig så er det en veldig viktig grunn til at denne kjerneinflasjonen i Sverige er så lav. Det er på grunn av at regjeringen i Sverige innførte rundt mars i år lavere moms på matvarer. Og det går direkte inn i KPI-målingene i Sverige, som trakk kjerneinflasjonen ned nesten til prosentpoeng i denne perioden. Men når man kommer til mars 2027, så vil jo det samme trekke opp inflasjonen tilsvarende et helt prosentpoeng. Og da havner nok denne kjerneinflasjonen i Sverige litt over 2%. Og skulle svenske kroner sekke seg enda videre, så kan man jo få en inflasjonsutfordring i Sverige også om ikke så lang tid. En annen viktig poeng er jo at svensk økonomier nå går egentlig ganske bra. Vi begynner å se ganske gode vekstutsikter i Sverige. Vi ser at husholdningenes konsum er på vei oppover. Og det er skjønnelse et ganske gode vekstsignaler for aktiviteten i Sverige. Noe som kanskje også betyr at svensk økonomi tåler et høyere rentenivå fremover i tid og lokom. Ikke sant. Så det bildet her er litt interessant. Vi ser jo for oss en litt svakere kroner akkurat nå, på kort sikt om du vil. Men det er klart, med et press fra, ja, kanskje fra mindre kjø fra Norges Bank, det går mot høst, da pleier kanskje kroner å svekke seg litt. Men hvis vi oppå der skal få kanskje et litt sånn småsurt aksjemarked, kan det tenkes, som følge av høy oljepris, samtidig som både ECB og da potensielt Riksbanken, og muligens, eller ganske sikkert, også den amerikanske sentralbanken, setter opp renten, så er jo ikke det, det er jo ikke sånn som pleier å gi sterk kroner akkurat. Og det vil jo liksom kunne presse Norges Bank i retning av høyere renter også. Så vi har vel landet på at Norges Bank setter opp renten den høsten her, men mest sannsynlig ikke på det septembermøtet. Så tenkte vi å si noe om det som skjedde i forrige uke i USA. Der fikk vi inflasjonstall. de var litt på den høye siden. Og her er det jo litt vesentlig å være klar over at det som måtte kreves er jo at inflasjonen ikke faller, for da er den for høy. Og det er kanskje en brukbar oppsummering også, egentlig. Ser vi på kjerneprisveksten år over år, den lyseblåstreken her, så kom den inn som ventet på 2,4 prosent. Men ser vi på for eksempel seks måneders snittet for totalinflasjonen, grafen til høyre, den blåstreken, så er det 4 prosent. Tilsvarende hvis vi ser på supercore inflation, altså tjenesteprisvekst, fratrukket housing, eller leipriser, så er den cirka 3 prosent. månedsveksten der var 0,5, så den var egentlig ganske høy, overraskende høy vil nok mange si. Men da også for de siste seks månedene på vei opp, og nærmer seg 3 prosent den også. Så her går det jo, inflasjonen er for høy, det er vel liksom hovedkonklusjonen. Det vi også fikk i forrige uke, var produsentprisindeks, altså vekst i produsentprisene. Den er også ganske høy. Det ser vi i grafen til venstre her nå, i den røde streken, 4,8 prosent årsprisveksten. Det er egentlig veldig høyt. Kanskje ikke så veldig overraskende for så vidt. Det preger sikkert etter hvert den også, av råvareprisvekst som vi har vært inne på. Vi ser det litt i grafen til høyre her også. Råvareprisindeksen til Bloomberg, som har blitt høy. Vi har snakket ganske mye om det i det siste. Så ser vi også denne ISM Manufacturing Prices, altså prisindeksen, fra ESM-undersøkelsen, som også har trukket opp for ganske lenge siden. Så at produsentprisene nå begynner å vise tegn til nok så frisk vekst, det er jo for seg ikke så veldig rart. Da ser vi jo egentlig også at med høyere produsentpriser, høyere råvarepriser, allerede for høy inflasjon, så er det lite her som tyder på at inflasjonen kommer ned, som jo var kravet fra Fed-medlemmene, for at de ikke skulle sette opp renten. Og det er nok antakeligvis det de gjør denne uken her. Og det er klart, de er mer interessert egentlig i Core PC, vårt bekreftelse for ikke så alt for lenge siden. Det er, den skal til 2%, det er vårt mål. den er ikke på 2%, for å si det forsiktig. Det ser vi jo her, den har trukket opp også, for ikke over det siste, cirka året. Ledigheten på sin siden har jo egentlig kommet ned, er rett nok ikke siste måneden, men på 4,1% så er den uendret, men over det siste året så har den også trukket nedover. Og så har vi husket fra referat i sommer, at hvis inflasjonen forble for høy, ja, så ville flertallet av deltakerne, eller flertallet av medlemmene i FOMC, mena at man burde stramme til politikken, altså sette opp renten. Og det er vel antakeligvis akkurat det vi kommer til å få den onsdagen denne uken her. Det er priset inn langt på vei, 90% cirka sannsynlighet for en økning. Så priser jo markedet nå ytterligere økninger, og nå for første gang på lenge egentlig, mer enn det vi tror på. I hvert fall er det mer enn det som ligger i prognosen vår. En lysblå prikkete her er den. Vi har tre økninger inni den. Så må det ikke vi også kanskje innrømme at det kan at det blir mer enn det vi har i prognosen vår, altså at fedden må gå lenger enn som så. Men det er kanskje så verdt å minne om at, nå var jo Sara innom noen oljepris her, vi har vel ikke en sånn veldig klar prognose for hvor høy den skal bli. Men den har steg ganske mye det siste, og vi har sett noen ganger før at det av og til dukker opp tiltak eller tanker om noen fredsavtaler og IMSE, når vi så det priset som ble holdt for høy. det kan jo skje på nytt, og det vil kanskje også kunne dempe noe av prisingen i rentemarkedet her. Vi ser jo at de har i alle fall bidratt. Her ser vi to årsrentene i USA, så jeg kaller gjerne prisingen av sentralbanken, i den røde strekende grafen til venstre. det er langt fra bare oljepris som har trukket den høyere. Så for all del, det ligger noe mer fundamentalt og brett basert her, til grunn for prisingen i aller høyeste grad. Men det har nok fått litt hjelp da, av oljeprisen. Det samme kan nok sies om lange renter. Det får nok også litt hjelp av høyere oljepris, men som vi har vært gjennom noen ganger før, vi tror det preges ganske mye også av et veldig høyt tilbud av obligasjoner, både stat og AI-referaterte papirer. Og ikke minst også at veksten i økonomien er ganske god. Og det preger nok egentlig renteføntningen generelt sett her også. Selv om sentralbanken nå snakker veldig mye om inflasjon, en sterk økonomisk utvikling, vil jo også bidra til at denne inflasjonen kan få bli høy, hvis man ikke forsøker å gjøre noe med den. Vært også kanskje å påpeke om oljemarkedet. Nå er jo situasjonen nok så brekk her. Det har den forståelig vært noen ganger før i år. På de tidspunktene så kan man egentlig godt hevde at markedet har vært mer bekymret for de langsiktige konsekvensene. Her ser vi oljepris om ett år i den røde streken, og om tre år i den grønne. Det har ikke skjedd så veldig mye, i hvert fall ikke på det treårspunktet. Et årspunktet er opp fra 65 eller noe sånt nå, til cirka 70. Så ikke langt fra noen eksplosjoner der. så her er det litt sånn, det er fristende egentlig å påpeke at markedet nå er for så vidt litt mindre bekymret på langsikt enn det var i våres. Blik at det kanskje også egentlig skulle få oss til å tenke at rentemarkedet nå ser på flere ting enn bare olje. og det er nok nøyaktig det de gjør også. For det er langt fra bare olje som forteller oss at her bør rentene rettene i oppover. Og det gjelder jo nå egentlig de aller fleste centralbankene, fordi vi har et globalt inflasjonsproblem. Så det er vel det vi hadde lyst til å si her. Det var litt ymse utvalg av forskjellige budskap, men for å forsøke å oppsmede litt grann. Inflasjonen i Norge er fortsatt for høy. Rett nok noe lavere enn Norges Bank sin prognose. Vi ser jo for oss at de setter opp renten allikevel. Rett nok ikke i september mest sannsynlig. De vil nok etter hvert få balet litt med noe svakere kronekurs. Det er forslaget også prognosen deres. Men klart skulle vi få kombinasjonen av både noe og mindre kronekjøp fra Norges Bank, kanskje et surere marked, og veldig mange andre sentralbanker som setter opp renten vesentlig. Så er det langt fra å tenke at det setter et press på krona, og at Norges Bank må respondere på det ved å sette opp renten mer her også. Så er det et bilde noe av det samme rundt oss. Fed kommer til å sette opp renten en uke her, med stor sannsynlighet. Inflasjonen i USA er fortsatt for høy, og vi kan godt regne med at den blir enda høyere i tiden som kommer. Kanskje er det tre økninger nok, det er det som jeg produserer foreløpig. Kanskje må det gå enda lenger enn det. Ha en fortreffelig uke.